捋一捋华讯方舟 这次终于不写高送转了，但是我没挖技术路线，也就是抄抄研报……所以我还是不敢圈伟人他弟……也没有做量化的测算，还是希望自己...

来源：雪球App，作者： 滑雪特，（https://xueqiu.com/1295242367/75354859）

这次终于不写高送转了，但是我没挖技术路线，也就是抄抄研报……所以我还是不敢圈伟人他弟……也没有做量化的测算，还是希望自己有思考，有进步，请拍砖。本文的思考建立在@林中行 @老高悟道 @phdjiang 等前辈的思考基础上，感激！

本文的主要思路，简而言之，

（1）华讯方舟上市公司的产品主要是军工通讯信息化（C4ISR），这是手里的饼；

（2）现在在画的饼还有军用ar头盔、反隐形雷达、电磁监测系统、无人机这些研究中的项目；

（3）将来要吃的饼还有大股东的其他军工资产，不一定会吃的饼有大股东的移动宽带业务、太赫兹技术。

华讯方舟的主要逻辑（兼本文目录）

1、行业属性，军事信息化，符合国防发展趋势，容易享受高估值

2、技术密集型

3、牛逼管理层+体制优势

4、轻资产模式

5、稀缺性

6、地域因素

7、定增项目的预期

8、大股东资产注入预期

9、各种黑科技题材，想象力爆炸（顺便聊聊题材股炒作的尿路和华讯方舟将来可能的炒作路径）

目前的主要顾虑

1、公司对小股东态度

2、业绩增长持续性

3、不考虑内生和外延预期，仅仅南京华讯和成都国荣的估值仍然偏高

4、大股东对市值管理的态度

5、二股东减持因素

正文

一、重组过程

先看看华讯方舟重组了啥，其实我不太想写，因为熟悉的朋友已经很熟了，主要写给没研究过的朋友看。

原先上市公司名称：恒天天鹅股份有限公司

原大股东（现二股东）：恒天集团有限公司

大股东：华讯方舟科技有限公司

重组后上市公司名称名称：华讯方舟股份有限公司

1、重组了啥？

15年7月份实施（方案更早，和我们没关系了），15年10月份更名。

第一是把原来恒天天鹅的旧资产卖给新的大股东华讯方舟科技，然后把大股东的资产（1、南京华讯2、成都国蓉）置入。重组过程中的差额用现金补足，而没有发行任何股份，所以并没有稀释总股本，对小股东无疑是友好的。

2、公司是做啥的？

1、南京华讯主要产品智能自组网通信系统级系统所需终端设备。抄研报的话估计大家也不会看，我的理解是军用物联网。（研报里说的C4ISR，不贴了，感兴趣问度娘）

2、成都国蓉主要产品无线电监测（频谱管理）系统、测控系统、模块化产品、仿真软件级给予GIS 平台的线控软件。测控方面的，目前体量比较小。

其实公司还搞了一次增发，但是黄了，其实也不是特别黄，后面我们慢慢聊。

3、估值咋样？

我统计了下去年至今各券商给的业绩预测

你看我连券商给的业绩预测平均数都没算，因为这些预测给我的感觉是真jb扯，为什么呢……

实际的盈利是这样的

上半年1.17亿净利，但公司自己透露，q1q2利润中有大约7000万元是在2015年已经实现，但是未确认在15年年报中的。所以上半年真实利润只有5000万啊！（虽然大规模收入会到四季度才确认）但搞笑的安信证券，你最早覆盖的居然自欺欺人，因为去年的饼给今年吃了，就又给明年画了张更大的饼。其他券商的业绩预测还有更扯的，不提了。

二、主要逻辑

1、行业属性

华讯方舟主营属于军工行业中的军事信息化，这部分符合国防发展趋势，行业上来看属于景气行业，券商研报动辄千亿市场。潜在市场多大我不清楚，但军工行业因为不透明，经常有事件催化，波动也大，所以经常会享受高估值，而军事信息化相信应该比重工业给的估值高一些，前景也更好。

2、技术密集型

这个主要是从大股东华讯方舟科技来看，企业的基因就是重视研发，技术密集。这里我抄抄研报算了：

“总部位于深圳市宝安区西乡华讯方舟移动宽带产业园，以华讯主导的中国天谷为基地依托，华讯目前设有深圳运营总部、成都云计算基地、长春高铁通信基地、荆州微波生产基地，华讯方舟科技有限公司目前拥有全资子公司及控股子公司21 家，另有一家研究院。据南方日报（2015-08-07）公开报道，中国天谷建成后将实现“一个总部、六个实验室、五大中试检测产品线”。

“六个实验室”包括超高速移动宽带通信技术工程实验室、射频实验室、微波信号处理实验室、可靠性实验室、EMC 实验室、无线电软件算法实验室；

“五大中试检测产品线”包括超高频卫星宽带设备、超高速移运宽带系统及终端产品、微波集成电路中试检测与小规模量产基地、智慧运营中心、智能自组网数据通信系统。将引领太赫兹、毫米波、卫星宽带通讯等前沿领域的基础技术及应用技术的研发，形成微波核心芯片、卫星宽带系统设备、太赫兹应用产品的中试检测生产基地，届时将吸引超高频微波通讯、新材料、物联网、云计算、数字虚拟技术、自动化控制、金融创投等领域的总部型企业集聚，形成以华讯为龙头的体现国际、国内先进水平的千亿级战略性新兴产业园区，并在周边培育若干产值过百亿的配套园区。”

3、牛逼管理层+体制优势

摘自苏州日报“华讯以年均400%的增长速度，从2009年初到宝安时的6000万产值到如今上百亿的规模，彰显出战略性新兴企业在宝安这块沃土上肆意奔腾的“宝安速度”。

纯正军工股叠加民营企业体制优势。

4、轻资产模式

这个在@林中行 @phdjiang 前辈的文章中都分析了，“华讯科技2014年底的总资产为97.38亿元,净资产只有7.88亿元;以华讯科技这次注入上市公司的军事通讯资产来看,2014年底的总资产为6.63亿元,净资产只有1.07亿元”这样看资产是很轻了，但是负债率也高。这部分资料我没查，公司季报看上市公司净资产在22亿。

那么就要看轻资产模式是不是能迅速复制并扩张？我比较关心回款的制约问题，查了下季报：

起码从季报上我没得到积极的印证，因为应付款项少了，应收款项增了……暂时看做是季度订单变化带来的影响吧。但轻资产或可以迅速扩展的商业模式，这里要打个问号。

5、稀缺性

@林中行 前辈的文章中都认为华讯方舟是唯一一只纯军事通信高科技股，我可不敢这么说，因为涉及军事信息化的还是有些票的。但是在细分领域，我确实没有找到其他类似对标。

6、地域因素

深圳本地企业啊！

7、定增项目的预期

聊聊现在在画的饼。之前定增投入的项目主要有三块：

（1）新型超宽带相控阵天线：简单的说，重点是反隐形雷达。现在还没有产业化，所以也就是个饼，一旦成了将可以军民两用。

（2）全彩、通透型头载显示设备研发及产业化项目：简而言之是ar产品，再简单说是各类ar头盔，并且还是技术替代，并且还可用于各类民用领域，想想各种抬头显示，各种谷歌眼镜。

（3）电磁信息系列产品产业化建设项目：具体系列产品包括电磁监测系统、导引设备、无人机、电子模块、特种供电产品等。这块我从研报抄不到更多了，没有更详细的说明。

这个增发黄了，但也不是特别黄，为什么，从以下几个迹象我们发现：

①因为增发资金并非用于外延并购，而是用于内生项目，并且通过公司互动平台、券商研报、公司电话会议问答等信息我们得知，增发项目并未停滞，并且在增发之前便已经开始相关技术的研发和积累，下面是公司电话会议问答的摘要：

“（1）头盔：军用虚拟现实产品，单兵、智能子弹、飞行员头盔，研发进展顺利，已在军方试用。 （2）相控阵：毫米波宽带的产品，未来战争的基础，决定未来国防信息化程度高低，从基础到子系统大系统，研发还需要一定时间。 （3）电磁产品及平台：公司走的比较靠前，相关电磁产品的进展顺利，多次受到指挥部的嘉奖。”

②@phdjphdjiang 的挖掘成果：“1、15年年报披露15年公司研发费用支出为 11617022.1元，基本上都是2015年下半年军工类产生的研发费用，主要用于自组网信息安全系统、头载显示系统等项目的研发，其中自组网信息安全 系统已于15年完结，头载显示系统还在进行。16年上半年报披露研发投入18053007.96元，比15年整年还多55%；2、人才网上可查到南京华讯 正招聘光学设计工程师-智能眼镜、现实增强和可穿戴设备电路开发工程师-驱动开发，电路设计等职位。3、8月24日华讯方舟同苏大维格、联创电子、银江股 份、星星科技、岭南园林等VR/AR概念股一起涨停，市场已认可其AR/VR概念股地位。4、公司互动平台7月6日第一次披露目前相控阵天线已进行部分先 期投入，后续将根据公司实际情况继续推进该项目。由此可推断：头载显示系统项目至少从去年年底就已开展，而相控阵天线则开展不久，电磁信息系列产品项目则 尚未开展。”

③公司4月28日公告，上市公司及南京、重庆子公司申请了26.9亿元综合授信，并且从公司一、二季报看来，这部分授信分文未用。想一想增发项目募集资金是多少？23亿元！覆盖了吗？

综上，我们暂时可以相信公司拟增发募集的项目目前正在有序进行。一旦投产这里是有巨大预期差的，一是因为ar项目想象力空间大容易炒，二是募投项目预计利润已经超过了南京、重庆公司置入资产的承诺业绩。

8、大股东资产注入预期

对于大股东资产注入，公司电话会议问答已经说得很清楚了：

“对于上市平台集团定位很清晰，涉及军用的业务未来都会放入上市主体。对于非军用的资产与上市主体的具体协同公司还未制定具体的方针。”

“军工产品，需要技术沉淀的时间，很多产品研制到生产、装备需要5 年左右时间。集团中整个军工业务占到集团20%-25%左右，公司除上市主体以外与军工相关的业务包括太赫兹通信、民用卫星网络，半导体，卫星宽带网络，网络应用等”

那么大股东华讯方舟科技是做啥的类？

主要就是2块预期，第一是现在方舟科技的主营，移动宽带。按照前文，和军工也是相关的，但仍旧民用为主，我估计不会注入。第二是太赫兹技术。那就放到下一部分一起讲吧。

9、各种黑科技题材，想象力爆炸（顺便聊聊题材股炒作的尿路和华讯方舟将来可能的炒作路径）

我们就来讲讲太赫兹技术，华讯方舟这个东西能不能炒的起来。题材股炒不炒的起来， 一看题材好不好。二看公司的题材正不正宗。

（1）题材好不好？技术科普不发了，到处都是，总结就是想象空间很大。黑不黑？黑！新不新？新！想象空间大不大？大！那不结了。

（2）公司的题材正不正宗？公司自己吹的和研报吹的牛逼我就不发了。

主要逻辑，第一是华讯已经做出了太赫兹产品（安检仪）并且公开参展，第二是华讯科技拥有近千人的研发团队，其中有和太赫兹专家刘盛纲院士成立的广东省院士专家企业（华讯方舟）工作站，与天津大学成立的无牙联合研究中心以及深圳市太赫兹科技创新研究院。

等下，刘胜纲院士是谁？

一言不合我们开抄：

“刘盛纲教授是国家级有突出贡献的专家，国际著名的微波电子学家，

他是美国IEEE FELLOW、美国MIT电磁科学院院士，国际自由电子激光奖委员会成员、国际红外毫米波太赫兹会议国际组织委员会成员，K.J.Button奖国际委员会成员、IEEE 电子器件学会委员会成员。他多次被瑞典皇家科学院诺贝尔奖委员会邀请为诺贝尔物理学奖提名，并且是2000年国际爱因斯坦科技奖的提名人。他曾任中国电子学会副理事长、中国真空电子学会会长、国务院学位委员会学科评审组成员、“电子科学技术学科”组第一召集人、“国家高技术研究发展计划”主题专家组成员。多次担任“国际红外与毫米波-太赫兹会议”、”国际核聚变发展评议会议”、“国际远红外会议”、“国际电磁场及离化气体非热生物效应会议”和“国际真空电子学会”等大型国际会议的常设国际委员会委员获会议主席，是2006年“国际红外与毫米波-太赫兹会议”荣誉主席（30余年来本次会议第一次设立荣誉主席）。受聘为美国Univ.of Tennessee、College of William & Mary和Old Dominion University三所著名大学的杰出客座教授，德国汉堡大学Philip客座教授，韩国Postech大学客座教授以及意大利米兰大学、英国Leeds大学、浙江大学、中国科技大学、华南理工大学、华中科技大学、四川大学、东南大学、北京工业大学、安徽大学、山东科技大学等几十所国内外著名大学的客座教授。

刘盛纲教授是我国红外毫米波-太赫兹领域的先驱者，是国际、国内公认的学术领导人，做出了国际上公认的原创性及奠基性工作，提出了一系列新概念，建立了有关理论，被国际学术界公认为是原创性或奠基性的为国际特别是我国的电子科学技术的发展做出了卓越的贡献，起到了重大的推动作用。发表学术论文280余篇，数百次被国内外同行引用，取得了大量开创性的成就。

刘盛纲教授共出版著作四部：（1）《微波电子学导论》获电子部优秀教材特等奖及国家教委高等学校优秀教材一等奖；（2）《电子回旋脉塞及回旋管的进展》；（3）专著《相对论电子学》获全国优秀科技图书一等奖；（4）刘盛纲学术论文集》。其中，《相对论电子学》及《微波电子学导论》已被公认为本领域的经典著作并已被推上国际互联网。在微波电子学、相对论电子学等领域发表论文150余篇，在电子回旋脉塞、自由电子激光方面提出了一系列新概念，建立了有关理论，作出了开创性及奠基性工作，得到国际上的公认和好评，获国家自然科学奖、国家级、部省级科技进步奖30多项。

他为我国太赫兹科学技术的发展尽己所能，于2005.11.22-24日作为执行主席主持召开了以“太赫兹科学技术的新进展”为主题的第270次香山科学会议，这次会议是我国太赫兹研究发展的一个里程碑。他于2006年被选为中国电子学会太赫兹专家委员会主任，是国内公认的我国太赫兹科学研究的领导者。2006年刘盛纲教授成功筹备、创建了“深圳国际先进科学技术会议”，并与2007年、2009年分别成功召开了两次会议，该会议已取得了极高的国际声誉，被公认为太赫兹领域的“Gorden Conference”。刘盛纲教授创建了我国太赫兹网站，该网站已成为世界太赫兹科学技术四大专业网站之一（美国、欧洲、日本、中国），并与2008年创办了国际上第一本太赫兹科学技术专业杂志——国际太赫兹在线杂志《THz Science and Technology》。他是国际红外毫米波杂志中国代表，中国电子学报总编辑，强辐射和粒子束杂志副主编，国际太赫兹科学技术杂志主编。”

抄完一看还真找对人了。

所以我个人对华讯方舟以后炒作的路径是这样猜的，现价涨跌我无法预测，因为公司题材比较多，又比较新鲜，炒军工他会不会跟？炒安防他会不会跟？如果太赫兹或者ar出了重大催化，他难道还会等太赫兹注入再炒吗？难道会等头盔量产了再炒吗？大哀股预期从来都是提前开炒的，所以我认为，华讯方舟以后股价一旦启动，一定是提前于业绩放量的，并且很可能启动于某个题材催化。

三、目前我个人的主要顾虑

1、公司对小股东态度

仅仅是我个人忧虑，因为董秘在互动平台上回复给我感觉有点敷衍。（也可能是我被中科创达董秘宠坏了……）但从①资产置换没有进行增发②上次增发价设定相对厚道，两点来说，暂时看公司对小股东还不错。

2、业绩增长持续性

今年的业绩承诺大概率是能实现的，这个没问题，但是2016q1q2的利润（大约7000万）是2015年完成的，延后确认，在估算对2017的预期应该剔除。而我看各大券商的研报不但没剔除反而变本加厉的乐观了，所以之前的估值表格我也就一笑而过了。因此业绩是不是持续增长需要继续跟踪。

3、不考虑内生和外延预期，仅仅南京华讯和成都国荣的估值仍然偏高

所以现在股价是包含了一定内生和资产注入预期的，这个希望大家清醒，一旦证伪结果会怎样。

我找了一些可以算作军事信息化个股的静态估值，权当参照吧，可以看到华讯方舟横向也不算高估（仅仅是横向比）。

4、大股东对市值管理的态度

好暧昧啊，让我感到最不确定的是二股东在二级市场集合竞价砸盘，大股东也当没事。更不敢想的是大股东股灾期间增持态度敷衍，甚至不如二股东，让人感觉大股东对市值管理动力不强，甚至对上市公司目前股价也不认可。（现价20元，股灾期间10元都没增持）

5、二股东减持因素

减持计划：5月6号公告，原大股东恒天集团出了预减持公告，本次减持股份数量不超过 37,868,423 股（即不超过本公司总股本的 5%），其中每三个月内通过证券交易所集中竞价交易减持股份的总数不超过本公司股份总数的1%（不包含中国恒天通过华泰资产管理计划增持的股份，若此期间有送股、资本公积转增股本等股本变动事项，应对该数量进行相应调整）

其中说到的华泰资产管理计划，就是去年股灾期间恒天集团增持的475万股8496万元（大股东方舟科技增持了个屁）。

减持进度：公司没有执行5%以上股东减持披露的规定，而是依据证券法对5%以上股东减持超过5%时才予披露，因此我们无法得知二股东减持的进度。

其实这个挺闹心的，因为二股东手上股份太多，减不完的，现在压制股价，以后涨了又得减，咱们不停的吃翔。

四、操作计划

其实各种预期都理清了，后续只要继续跟踪这些预期的证实、证伪就可以了。

免责声明，本文不是荐股，笔者没有现价买入的计划！请读者不要擅自接盘！买卖盈亏自负！

另外我是迷你散，我也不知道老高现在的操作计划和持仓情况，请不要问我！拜托了！

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$华讯方舟(SZ000687)$